¿Traerá la reforma a la Constitución y a ley orgánica del Banco Central (BCCh) un Armagedón inflacionario? En ella se propone que esta institución pueda comprar, en el mercado secundario, bonos emitidos por el Estado. ¿Por qué no permitir que compre, además (o en vez), bonos emitidos por empresas privadas?, ¿o directamente al Estado?

La propuesta legislativa, como veremos, es una buena idea, aunque sus efectos son acotados. Excluir los bonos corporativos y mantener la prohibición del financiamiento directo al fisco también parece acertado.

La Constitución establece que el BCCh “de manera alguna podrá adquirir documentos emitidos por el Estado, sus organismos o empresas”, y que “ningún gasto público o préstamo podrá financiarse con créditos directos o indirectos del emisor”.

Esta restricción busca evitar que se financie un déficit fiscal con emisión monetaria lo que, en otros momentos y otras latitudes, ha generado un delicado problema inflacionario. En nuestro país, la inflación fue en promedio 25% en la década del sesenta; 21%, en los ochenta, y en los últimos 20 años, tan solo 3%.

Sin embargo, la restricción a que el BCCh no compre bonos estatales indirectamente es excesiva (no así la restricción de financiamiento directo, bastante común en el mundo desarrollado). Lo que de verdad es crucial, y debemos proteger, es su autonomía.

En casi todas partes, los bancos centrales implementan la política monetaria intercambiando dinero por bonos del Gobierno. El BCCh lo hace con sus propios bonos, emitidos en el pasado, pero esos instrumentos se están terminando y debemos buscar alternativas.

Hay otras dos razones por las cuales es apropiado relajar esta restricción.

Primero, entregará una herramienta para influir un poco más en la estructura de las tasas de interés. Actualmente, el BCCh afecta directamente solo las tasas de corto plazo, y a través de las expectativas sobre el futuro de ellas, influye en las de mayor plazo. Con la nueva facultad podría implementar lo que se conoce como relajamiento cuantitativo, afectando más directamente las tasas de mediano y largo plazo.

Y segundo, el mecanismo permitirá aumentar la liquidez del mercado financiero sin tener que depender tanto de los bancos. De hecho, el BCCh realizó una inyección masiva de liquidez —entre marzo y mayo su crédito interno aumentó en US$ 25 mil millones—, la que llegará al resto de la economía en la medida que los bancos la recirculen. La compra de bonos estatales permitirá ampliar los canales de irrigación.

¿Y comprar bonos corporativos?

En el examen de un curso de macroeconomía (para estudiantes no economistas) pregunté: ¿por qué un bono estatal, en moneda local y a 10 años plazo, tendría una tasa de interés (nominal) distinta si el emisor es el Estado de Chile o la hermana República Argentina?

Por supuesto, una razón es la inflación que en el vecino país se empina sobre 40% anual. La tasa de interés debe compensar aquella pérdida de poder adquisitivo. Otra razón, es el riesgo en el que incurre el comprador del bono de que este no se pague. Dado que la probabilidad de que haya un nuevo default en Argentina es mayor que en Chile, ese riesgo también debe ser compensado.

Es, precisamente, por el riesgo de no pago (llamado riesgo de crédito) que es una mala idea que el BCCh tenga la facultad para comprar bonos corporativos. Contrario a los bonos estatales, desde la perspectiva del BCCh aquellos tienen riesgo de no pago. El Estado, en cambio, tiene la mejor calidad crediticia porque el BCCh es parte de ese mismo Estado.

Si el Estado debe tomar riesgo de crédito, lo lógico es que sea el Gobierno quien realice la operación (como lo hace con el Fogape) y que sus costos esperados se anoten de manera transparente en las cuentas fiscales (lo que hoy no se hace). Entregar este “cacho” al BCCh es poco transparente y obliga a destinar futuras utilidades del emisor a un gasto que no se ha legislado. Además, no es claro quién se beneficia con la operación, si las empresas que emitieron los bonos o los inversionistas atorados con ellos.

Como si eso fuera poco, el patrimonio del BCCh parece insuficiente para hacer frente a una operación de esta naturaleza, a pesar de las capitalizaciones realizadas hace algunos años. El emisor tampoco tiene la capacidad de hacer un análisis que permita tomar esas decisiones.

Es cierto que los bancos centrales de algunos países desarrollados han comprado bonos corporativos. Pero existen mecanismos sobre quién se hace cargo de las pérdidas.

En suma, la posibilidad de que el BCCh compre bonos estatales en el mercado secundario es una buena medida. La autonomía es garantía que esta herramienta no será mal utilizada. Pero no tiene sentido entregarle otras facultades que, miradas con atención, tienen el potencial de producir más problemas que soluciones. Y ya tenemos suficientes problemas.