El presidente de la Reserva Federal, Kevin Warsh, ha propuesto un cambio en cómo se conduce la política monetaria en Estados Unidos. Por muchos años ha dominado la idea de que los bancos centrales debían comunicar con claridad al mercado sus perspectivas futuras de tasas y, después de la crisis financiera de 2009, esta doctrina se profundizó con el llamado Forward Guidance. Esta estrategia buscaba orientar de mejor manera al mercado sobre las decisiones futuras, bajo el argumento de que la comunicación debía servir de guía no solo para determinar las tasas de interés de corto plazo, sino también para afectar las tasas largas.

Quizá el episodio más crítico fue el llamado Taper Tantrum, en mayo de 2013, cuando la Reserva Federal anunció un menor ritmo en las compras de bonos del Tesoro, política conocida como QE. Los mercados, anticipando una política monetaria más restrictiva, corrieron a vender los instrumentos de deuda, provocando una fuerte alza en las tasas de interés de largo plazo. Ante una reacción considerada excesiva, el entonces presidente Bernanke salió a calmar los ánimos, anticipando una trayectoria de tasas de interés muy inferior a la que el mercado tenía internalizada, aun a costa de “comprometer” la política monetaria futura.

Para Warsh, esta práctica se ha convertido en un problema. Según él, el Forward Guidance resta flexibilidad en la toma de decisiones, problema que se agudiza con el sesgo de confirmación de los banqueros centrales, que tenderían a interpretar los futuros datos buscando reafirmar la comunicación original.

Pero quizá su crítica más novedosa dice relación con los costos de entregar “demasiada” información. Si la Reserva Federal es muy explícita respecto del futuro de las tasas de interés, estas no recogerían adecuadamente la información que procesan los mercados. Así, el escenario originalmente planteado por la Fed impediría que interpretaciones independientes de las cifras macroeconómicas que se van conociendo y expectativas de mercado que se forman se reflejen adecuadamente en las tasas de interés. Por eso, Warsh ha insistido en que la Reserva Federal debe hablar menos para que la voz del mercado se oiga más.

Varios analistas han criticado la estrategia y su implementación. Más allá de la evidente confusión de Warsh en su comunicación, se argumenta que la ausencia de guía generará mayor volatilidad en las tasas de interés en el futuro. Pero esta mayor volatilidad, en cierto sentido, no parece complicar a Warsh, para quien el problema tiene su origen en el excesivo direccionamiento de la Fed. ¿Tiene razón Warsh?

La literatura da un cierto respaldo al argumento de Warsh. Cuando la Fed utiliza los precios de mercado para orientar sus decisiones, surge una interacción compleja: los precios (tasas largas o tipos de cambio) influyen en las decisiones de política monetaria, pero las expectativas de los agentes privados sobre las decisiones también impactan fuertemente sobre los precios. Esta literatura concede a Warsh dos puntos. Primero, no toda volatilidad es indeseable; las fluctuaciones de precios que son consecuencia de nueva información no son necesariamente un problema a combatir. Segundo, cierta opacidad por parte de la autoridad podría ser beneficiosa (Bond & Goldstein, 2015, y Goldstein & Yang, 2019).

Pero hay matices importantes. La cuestión no es simplemente cuánto comunicar, sino qué revelar. Si el Banco Central anuncia una trayectoria relativamente precisa para las tasas (el Forward Guidance tradicional), puede convertir su diagnóstico de la economía en el principal punto de referencia, reduciendo el peso que los inversionistas asignan a sus propios análisis y debilitando la capacidad de los precios de reflejar toda la información.

Distinto es el caso si la autoridad comunica con claridad sus objetivos y su función de reacción ante distintos escenarios. Ello no sustituye el juicio del mercado sobre la situación económica, sino que permite que las tasas de interés reflejen mejor los fundamentos económicos y no las conjeturas sobre el próximo movimiento de la Fed.

La distinción entre comunicar objetivos y anticipar decisiones es difícil en la práctica. Quizá por ello, los mercados han estado tan sensibles a las pocas palabras de Warsh respecto de lo que quiere hacer. Pero su confusa comunicación no debe minimizar el debate de fondo: el riesgo de bloquear la generación de información privada existe, y una excesiva e incondicional orientación de los bancos centrales —salvo en excepciones muy calificadas— puede ser perjudicial para la misma efectividad de la política monetaria.