En los últimos 30 meses, los bancos centrales han estado luchando por controlar la aceleración de la inflación que surgió durante la pandemia debido a los programas fiscales de apoyo, cambios en la composición de la demanda desde servicios hacia bienes y problemas de abastecimiento relacionados con la crisis sanitaria. Estos problemas resultaron de las restricciones a la movilidad, los contagios y el deterioro de las cadenas de logística. Aunque la tarea de llevar la inflación de regreso a la meta de los bancos centrales aún no ha concluido, hubo un progreso importante en el último año.

Las caídas en la inflación han sido el resultado de las alzas de tasas de interés que implementaron los bancos centrales, que actúan principalmente a través de la demanda por bienes y servicios, así como mejoras en las cadenas de logística y abastecimiento, del término de los programas de apoyo fiscal y de la menor inflación de algunos productos primarios. Finalmente, pese a que persiste el debate académico sobre si el aumento de la inflación es un problema transitorio que se resuelve por sí solo sin necesidad de subir las tasas de interés o si, dado los excesivos impulsos a la demanda y expectativas de inflación que divergían de la meta de los bancos centrales, podría convertirse en algo más duradero, no cabe duda de que el aumento de la inflación también se debió a importantes impulsos fiscales asociados a los programas de apoyo a hogares y empresas durante la pandemia. Por eso, el fin de tales programas también ha contribuido al control de la inflación.

A pesar de la disminución de la inflación, esta sigue manteniéndose por encima de la meta establecida por los bancos centrales, en gran parte debido a la lenta reducción de las inflaciones de servicios, influida por los mercados laborales que aún se están ajustando tras las secuelas de la pandemia, lo que a su vez ejerce presión sobre los salarios. Entre los países avanzados, en Estados Unidos, la inflación anual del IPC de diciembre sorprendió al alza, alcanzando un 3,4% anual, mientras que la inflación subyacente, considerada una mejor medida de la tendencia inflacionaria, llegó al 3,9% anual. Mientras tanto, la inflación del índice de precios del gasto en consumo personal (PCE), que es la medida preferida de tendencia inflacionaria de la Reserva Federal (Fed), se mantuvo en un 2,6% anual en diciembre, con su componente subyacente disminuyendo al 2,9% anual. Además, la inflación subyacente anualizada del PCE de los últimos seis meses se ha mantenido en un 1,9%. En la Zona Euro (ZE), la inflación anual también ha estado disminuyendo, alcanzando un 2,8% en enero, mientras que la inflación subyacente se redujo a un 3,4% anual. Al igual que en Estados Unidos, la inflación subyacente ha experimentado una notable disminución en los últimos seis meses, situándose bajo el 1% anualizado durante ese período. Con la inflación disminuyendo, pero aún por encima de la meta, la Fed y el Banco Central Europeo (BCE) decidieron mantener la tasa de política en sus reuniones de política monetaria más recientes, a la espera de que se consolide el proceso de convergencia de la inflación anual hacia la meta del 2%.

Mirando hacia adelante, existen varios escenarios posibles para la Fed. En primer lugar, en el escenario más probable (65% de probabilidad), la inflación continúa convergiendo hacia el 2%, y comienza a bajar la tasa en mayo o junio. Por otro lado, en otro escenario (25% de probabilidad), un nuevo shock de oferta por eventual mayor deterioro de la situación del Medio Oriente o el persistente dinamismo del empleo y de la actividad económica podrían dificultar la convergencia de la inflación a la meta, lo que llevaría a la Fed a mantener la tasa en el nivel actual por más tiempo. Finalmente, en un tercer escenario (10% de probabilidad), existe la posibilidad de que la inflación disminuya drásticamente hacia la meta y la actividad económica se desacelere fuertemente, lo que llevaría a la Fed a adelantar la reducción de tasas, intentando evitar una recesión.

En el caso del BCE, con una inflación acercándose al 2% a un ritmo más rápido de lo esperado y una economía muy débil, parece estar acercándose al punto de partida de la reducción de tasas. Sin embargo, la presidenta del BCE, Christine Lagarde, durante la conferencia de prensa de la última reunión, emitió una nota de cautela al mencionar que estaban evaluando los efectos en las cadenas de suministro derivados del conflicto en el Medio Oriente, dado el aumento de los costos de fletes y los retrasos en las entregas. Pese a esto, las señales son claras de que, junto con el reducido dinamismo de la actividad, se acerca el momento de iniciar la reducción de tasas. En consonancia, el presidente del Banco de Francia afirmó esta semana que el comienzo de la reducción de tasas podría ocurrir en cualquiera de las próximas reuniones.

En Chile, la expansión de la demanda superó con creces la de los países avanzados en 2021 debido a los apoyos fiscales, monetarios y crediticios otorgados a hogares y empresas, sobre todo por los cuantiosos retiros de fondos previsionales. Esto, a su vez, resultó en un marcado aumento en la inflación y en el déficit en cuenta corriente. La buena noticia es que, gracias a las decididas acciones del Banco Central y al pronunciado ajuste fiscal implementado en 2022 —con una reducción del gasto real del gobierno central del 23,1%—, los exorbitantes desequilibrios del período 2021-2022 se han estado reduciendo con fuerza. Se logró cerrar la brecha de producto y el déficit de la cuenta corriente se ha reducido del 10% del PIB en el año móvil terminado en el tercer trimestre de 2022 al 3,5% del PIB en el año móvil terminado en el tercer trimestre del 2023. La inflación también experimentó una reducción significativa, pasando del 14,1% anual en agosto de 2022 al 3,9% anual en diciembre pasado. Sin embargo, lo más importante es que la inflación subyacente anualizada de los últimos seis meses se situó en tan solo un 1,3%, y las expectativas de inflación a 12 y 24 meses están en 3% o menos.

Considerando el gran progreso en el ajuste macroeconómico y la reducción de la inflación hacia la meta, el Banco Central decidió bajar la tasa de política monetaria (TPM) en 100 puntos base durante su última reunión, con el fin de impulsar la reactivación económica y el crecimiento. Sin embargo, a pesar de la inflación controlada y la economía estancada, la tasa de política monetaria real sigue siendo del 4,3% (ajustada por las expectativas de inflación en 12 meses). Por lo tanto, el Banco Central tendrá que seguir evaluando sucesivos recortes de la TPM para acercarla a un nivel que deje de ser contractivo.

La perspectiva de tasas internacionales a la baja, junto con las reducciones de tasas del Banco Central, debería facilitar una expansión de la economía hacia su crecimiento potencial, que se encuentra actualmente en torno al 2%. Sin embargo, para sostener tasas de crecimiento sobre el 2% anual, es crucial centrarse en acelerar las medidas que promuevan la inversión. Un primer paso importante en este camino consistiría en simplificar la “permisología”, lo que requiere la aprobación de las reformas al respecto, la mejora de la operatoria de los procesos administrativos de permisos y la alineación de la administración pública en esta dirección. Un segundo paso sería avanzar en reducir el impuesto corporativo y así cerrar la gran brecha que existe hoy con respecto al promedio de la OCDE y buscar formas de compensar estos efectos en las cuentas fiscales. El alto impuesto corporativo y el bajo crecimiento tendencial actúan como un gran freno a la inversión.