El 15 de septiembre de 2008 colapsó Lehman Brothers, uno de los cinco grandes bancos de inversión de EE.UU. La decisión del gobierno de EE.UU. de dejar quebrar a este banco no constituyó la causa, ni el inicio de la gran crisis financiera global de 2007-09. Pero esta quiebra gatilló -para sorpresa de las autoridades de EE.UU.- un pánico financiero global, reflejado en el congelamiento de los mercados crediticios, la caída libre de los precios de casi todos los activos financieros y monetarios del mundo, el desplome de la demanda agregada privada y una intensa pérdida global de riqueza, ingresos y empleos.

¿Qué causó la crisis?

Esta crisis tuvo su epicentro en EE.UU. Ahí se desarrolló durante los años 2000 una gigantesca burbuja hipotecaria, alimentada por una oferta ilimitada e incondicional de créditos hipotecarios a deudores prime y subprime (de ahí el nombre de la crisis subprime ), que luego fueron combinados en nuevos activos complejos, revendidos a otras instituciones financieras en EE.UU. y Europa. Estos activos se tornaron tóxicos cuando sus elevadas rentabilidades comenzaron a caer con el debilitamiento de la economía de EE.UU. y la consiguiente cesación de servicio de deudas hipotecarias a partir de 2007. Ya antes de Lehman, las enormes pérdidas de varias instituciones financieras en EE.UU. y Europa, debido a su alta exposición a activos tóxicos, llevaron a su venta a terceros o intervenciones estatales. Pero la quiebra de Lehman transformó el nerviosismo previo en pánico generalizado, debido a dos razones. Primero, reflejó que toda institución financiera grande podría estar expuesta a una exposición altamente incierta a activos tóxicos (ni los mercados ni los supervisores conocían dichas exposiciones). Segundo, mostró que los gobiernos no rescatarían a toda institución por sus pérdidas en activos tóxicos.

Las causas últimas de la crisis fueron las profundas fallas de los mercados financieros y las políticas de regulación y supervisión de dichos mercados, combinadas con políticas macroeconómicas expansivas durante la fase cíclica expansiva de 2002-2007. EE.UU. es el país que hizo casi todo mal durante esos años, combinando la irresponsabilidad financiera con la macroeconómica.

Más allá de EE.UU., fue Europa el continente más afectado por la crisis, debido a su exposición a activos tóxicos "made in USA" y su propia contribución a la crisis global, a través de burbujas inmobiliarias, bancos frágiles y gobiernos fiscalmente débiles.

La incertidumbre global y la caída mundial de ingresos llevaron al congelamiento de la inversión y del consumo de durables en 2008-2009, con lo cual se contrajo fuertemente el comercio mundial, intensificando la recesión.

¿Por qué no fue igual a la Gran Depresión?

El PIB mundial cayó apenas en un 0,2% en 2009. En los países desarrollados la recesión fue más profunda, mientras que en las economías en desarrollo, como grupo, no hubo recesión. Sí hubo recesión en América Latina y en Chile, debido al fuerte contagio financiero y comercial desde EE.UU. y Europa. La recuperación del crecimiento fue relativamente rápida en los países en desarrollo, pero más lenta en los países desarrollados.

En cambio, en la Gran Depresión el PIB mundial cayó un masivo 15% entre 1929 y 1933. Chile fue el país más afectado del mundo, con una caída brutal del PIB, de 43,6%, entre 1929 y 1933. La posterior recuperación del producto y del empleo, en Chile y el mundo, fue lenta.

¿Qué explica la enorme diferencia en profundidad y duración entre las dos crisis y recesiones? En la Gran Depresión, los gobiernos contribuyeron con sus políticas a profundizar y extender la depresión económica: dejaron quebrar cientos de bancos, adoptaron políticas macroeconómicas contractivas y defendieron las paridades cambiarias fijas hasta el final.

En cambio, después del colapso de Lehman, los gobiernos de los países desarrollados -y los de muchas economías emergentes, como la chilena- hicieron lo opuesto a lo aplicado en 1929-1932. En forma simultánea y coordinada (en la OCDE fui testigo privilegiado de dicha coordinación), los gobiernos y bancos centrales dieron garantías incondicionales a todos los depositantes bancarios (evitando así corridas bancarias), rescataron o estatizaron a las instituciones financieras afectadas por problemas de liquidez o solvencia, y proveyeron liquidez a una escala gigantesca. Los bancos centrales de los países más afectados redujeron sus tasas de política monetaria a niveles cercanos a cero y emitieron moneda doméstica a cambio de grandes adquisiciones de deuda pública y privada. Al mismo tiempo, los gobiernos expandieron el gasto público y redujeron los impuestos, incrementando los niveles de déficit y deuda pública en los países más afectados. Solo esta masiva intervención financiera y macroeconómica, la más intensa y mancomunada en la historia económica mundial, evitó una repetición de la Gran Depresión de los años 30.

¿Qué ha aprendido el mundo desde la crisis?

Mucho. Las lecciones sobre las fallas de mercado y de las políticas de regulación y supervisión financiera han motivado reformas profundas, que han fortalecido a las instituciones financieras, su regulación micro y macroprudencial, y su supervisión. Las lecciones macroeconómicas de la crisis también han motivado reformas institucionales y de conducción de las políticas monetaria y fiscal. Sin embargo, tanto en lo financiero como en lo macroeconómico, queda mucho por hacer.

También en Chile estamos avanzando con una mejor regulación y supervisión bancaria (con la nueva Ley de Bancos) y la institucionalidad fiscal (la futura Ley para un Consejo Fiscal Autónomo).

¿Se está incubando la siguiente crisis?

Predecir crisis financieras y recesiones es tan difícil como catástrofes naturales.

Sabemos con certeza que vendrán futuras crisis. Pero no sabemos ni cómo (qué las gatillará), ni dónde (será el epicentro), ni cuándo. Colocarles fecha (2020, como lo hacen Rosa y Roubini) es más que aventurado.

Sin embargo, sí se pueden identificar riesgos de una futura crisis. Y ciertamente se están acumulando crecientes riesgos financieros y macroeconómicos en países desarrollados y emergentes, que analicé detalladamente en mi columna de abril.

Acá me refiero solo a los riesgos que se están incubando en EE.UU. Considerando la actual fase caliente del ciclo de EE.UU., la tasa de política monetaria de la Fed es excesivamente baja. Con una economía sobrecalentada, Trump echa más leña al fuego aumentando irresponsablemente el déficit fiscal.

A la incertidumbre derivada de los elevados precios de activos inmobiliarios y de renta variable en EE.UU., Trump agrega incertidumbre global con sus guerras comerciales y tuits geopolíticos irresponsables e inconsistentes. ¿Será EE.UU. nuevamente el epicentro de la siguiente crisis y recesión global?