La economía mundial ha exhibido un mediocre crecimiento el último quinquenio, un tercio menor al alcanzado en el período 2001-2007, y las proyecciones para este año siguen revisándose a la baja, con estimaciones de crecimiento bajo el 3,1% observado en 2014. Por un lado, el bajo crecimiento de los países avanzados de años recientes tiene un componente cíclico importante, asociado con la herencia que dejó la gran crisis financiera internacional de 2008-2009 y la crisis del euro de 2011, que incluye: sobreendeudamiento de hogares y empresas, un mercado inmobiliario deprimido, deterioro en la solvencia fiscal y un mercado de crédito bancario debilitado. Por otro lado, el menor crecimiento de los países emergentes está asociado con la desaceleración de China y a las profundas recesiones de Rusia y Brasil, la sexta y la séptima economías más grandes del mundo, respectivamente.

Las pobres perspectivas de crecimiento mundial y los riesgos de que este sea incluso más bajo han llevado a turbulencias en los mercados financieros y a que Christine Lagarde, directora ejecutiva del Fondo Monetario Internacional (FMI), haya hecho un llamado a los países a tomar acciones más decididas para impulsar el crecimiento de forma sustentable. En particular, ella recomienda reformas estructurales en el mercado laboral, levantar las barreras de entrada en los mercados de bienes y servicios, aumentar la competencia y facilitar el crecimiento de la productividad. Todo apunta a que el mediocre crecimiento mundial, sus riesgos y las acciones necesarias para impulsarlo serán temas centrales en la reunión de primavera del FMI y del Banco Mundial, que tendrá lugar el próximo fin de semana en Washington, DC.

Revive una teoría de los años 30

A muchos les ha sorprendido que, a más de siete años de la gran crisis financiera internacional y a pesar de la introducción de políticas monetarias muy expansivas, el crecimiento mundial siga tan alicaído. Algunos van más allá y hablan incluso de que los países avanzados estarían enfrentando un período de estancamiento secular, esto es, de perspectivas de crecimiento bajas por un tiempo prolongado.

De las perspectivas de corto plazo del crecimiento mundial ya me he referido en columnas anteriores, por lo que ahora me voy a concentrar en discutir los alcances de la hipótesis de bajo crecimiento o estancamiento secular, término utilizado inicialmente por el profesor Alvin Hansen en la década del 30 del siglo pasado.

Esta hipótesis ha sido revivida en los últimos años por Lawrence Summers, destacado economista y profesor de Harvard , quien ha sostenido que las economías avanzadas sufren de un exceso de ahorro sobre inversión con un nivel de producto en torno a su nivel de pleno empleo. Este exceso de ahorro deprime la demanda agregada, reduciendo el crecimiento y la inflación, y, al mismo tiempo, empuja hacia abajo la tasa de interés real (que es igual a la tasa de interés nominal menos la inflación esperada) que se requiere para regresar al pleno empleo, alcanzando niveles que no se pueden alcanzar con tasas de interés nominales cercanas a cero y niveles de inflación bajos. Incluso en caso en que se pueda bajar la tasa de interés real a niveles muy bajos, esto mismo puede alimentar problemas de burbujas en precios de activos e inestabilidad financiera.

Como un respaldo a su hipótesis, Summers revisa la trayectoria de la tasa de interés real en EE.UU. y otros países avanzados durante los últimos 30 años, evidenciando una caída de varios puntos porcentuales. Entre los factores que pueden estar contribuyendo al alza en la tasa de ahorro destacan: (1) un aumento de la proporción del ingreso que reciben los grupos de más altos ingresos, que son también los que tienen mayores tasas de ahorro; (2) más incertidumbre sobre la duración del período de jubilación y de la disponibilidad de ingresos para financiar esta jubilación; (3) menos facilidad de endeudamiento y (4) una mayor acumulación de activos por los bancos centrales y los fondos soberanos. La caída de la tasa de inversión, por su parte, se explica por: (1) un menor crecimiento de la fuerza laboral; (2) la disponibilidad de bienes de capital más baratos y (3) condiciones crediticias más estrictas.

Con respecto al efecto de estas fuerzas sobre la tasa de interés real neutral, definida como aquella que iguala inversión y ahorro en empleo pleno, Summers se refiere a un estudio reciente de dos economistas del Banco de Inglaterra, quienes concluyen que en los países avanzados la tasa de interés real neutral ha caído en torno a los 4,5 puntos porcentuales en los últimos 30 años, y proyectan que en el escenario más probable esta tasa se mantendría baja en el futuro.

Los cuatro factores de un bajo crecimiento en EE.UU.

En un trabajo más reciente, el profesor Barry Eichengreen, de la Universidad de California en Berkeley, considera que hay cuatro factores que pueden contribuir a un período prolongado de bajo crecimiento en EE.UU. (y yo agregaría que en otros países avanzados también): (1) una mayor oferta de ahorro gracias a la integración a los mercados de capitales globales de los países emergentes, (2) una caída en la tasa de crecimiento de la población, (3) la ausencia de oportunidades atractivas para invertir (exceso de capacidad, bajas rentabilidades, tecnologías más intensivas en capital humano y menos intensivas en capital físico), y (4) una caída en el precio relativo de los bienes de inversión.

Sin embargo, el profesor Eichengreen tiene una hipótesis algo más optimista sobre el crecimiento de largo plazo, argumentando que, a medida que las innovaciones de los últimos años (grafeno, robótica, modificaciones genéticas, nanobombas, interacción de aparatos digitales, entre otras) encuentren aplicaciones y se difundan a más sectores de la economía, el crecimiento debiera repuntar, tal como sucedió con la extensión del uso de la electricidad, una innovación de amplia aplicación en la actividad económica.

El economista e historiador económico y profesor de la Universidad de Northwestern, Joel Mokyr, tiene una postura semejante sobre la contribución que debiera tener la innovación tecnológicade los últimos años en el crecimiento, presentando incluso una visión más optimista que la de Eichengreen.

Esta hipótesis de estancamiento secular es distinta de la hipótesis de Robert Gordon, profesor de la Universidad de Northwestern, quien atribuye el estancamiento secular a la caída en la tasa de crecimiento de la productividad. Como lo sostiene Summers, si este fuera el caso, deberíamos ver restricciones de oferta y no de demanda y la expansión monetaria y las bajas tasas de interés de los últimos años debieran haber llevado a una inflación mayor, pero el problema de los países avanzados es más cercano a la deflación.

Solución: inversión pública en infraestructura

Frente al estancamiento secular, la propuesta de política económica de Summers es aumentar la inversión pública en infraestructura productiva. De este modo, se podría simultáneamente aumentar la tasa de inversión y reducir la tasa de ahorro nacional llevando a una mayor tasa de interés real neutral. Esto permitiría también alivianar la carga que significa alcanzar tasas de interés reales muy bajas, en un escenario de tasas de interés nominales efectivas negativas para las personas y tasas de inflación cercanas a cero o negativas.

A modo de conclusión, hay una gran incertidumbre sobre las perspectivas de crecimiento mundial de mediano y largo plazo. En particular, no se puede descartar la hipótesis de que, por una serie de factores estructurales, el crecimiento de los países avanzados puede terminar siendo bajo en los próximos 10 a 20 años. Frente a este escenario, los países emergentes no pueden confiar en una aceleración del crecimiento mundial como solución para aumentar su tasa de crecimiento. Esto implica que, en forma creciente, los países emergentes van a tener que convivir con esta incertidumbre y buscar las oportunidades internas para crear un ambiente más amigable para el emprendimiento, la inversión, el empleo, la reasignación de recursos, la innovación y los aumentos de productividad.