Empresa Nemotécnico Corredora Recomendación Anterior Recomendación Actual Precio objetivo Fecha Forus S.A. FORUS Credicorp Capital Comprar Comprar 2.050 » 2.050 28/11/2022 Abstracto Mejores márgenes de lo esperado. Los resultados del 3T22 de Forus estuvieron en línea con las estimaciones de ingresos con una sorpresa positiva en los márgenes. La división internacional mantiene un fuerte dinamismo, (favorecido también por la depreciación del CLP vs PEN y UYU peso), alcanzando ahora ~30% de los ingresos consolidados y ~32% del EBITDA consolidado. En Chile, en términos relativos, Forus tuvo un desempeño medio en términos de ventas, con una disminución de ~ 27 % a/a (vs ~ 24 % en París y Falabella, - 36 % Ripley y – 38 % en Hites) que se explica por una base comparativa alta y una desaceleración del consumo. Sin embargo, obtuvimos resultados diferentes entre mayoristas y DTC. Los ingresos en el segmento mayorista crecieron ~ 10,1%, debido a la llegada de inventario retrasado, mientras que el segmento DTC registró una caída de ~ 37%, mucho más consistente con otras D.Stores. Además de los factores macro que afectaron las ventas de este trimestre, también mencionamos el cierre neto de 52 tiendas (~ -19.8% del área de venta) durante el año y una menor disponibilidad de productos debido a retrasos en la cadena de suministro. La penetración online sobre las ventas DTC alcanzó ~22% (menor que en trimestres anteriores), ya que también se vio impactada por menores niveles de inventario. La contracción en el margen bruto fue mucho mejor que lo que hemos visto en otros minoristas, ya que una mayor depreciación del CLP fue compensada por rebajas limitadas y una gestión estricta del inventario. El margen bruto disminuyó 388 pbs, en parte explicado por una mayor contribución del segmento mayorista que tiene menores márgenes. Los segmentos mayorista y DTC registraron una contracción del margen bruto de 144 y 168 pb respectivamente. Finalmente el margen EBITDA disminuyó ~1,100 pbs, debido a una menor dilución de costos fijos por menores ventas. Los gastos de administración y ventas disminuyeron ~2% a pesar de la mayor inflación debido a iniciativas de eficiencia y mayor automatización en la distribución. La división internacional volvió a ser la vencedora. En Colombia, la adquisición de Under Armour, la consolidación de LBC, explican un crecimiento de ingresos de más de ~120% a/a. Una escala más alta permitió a la empresa finalmente diluir los costos fijos con una ganancia de ~550 bps en SG&A/ventas. Por otro lado, la gestión efectiva de precios y la consolidación de LBC también ha permitido a la compañía registrar una mejora de ~322 pb en el margen bruto, explicado por un trimestre más fuerte en el segmento DTC (+978 pb). En Uruguay, las ventas aumentaron ~71% a/a, en parte por el sólido desempeño de las nuevas marcas (se sumaron MANGO en noviembre de 2021 y Under Armour en marzo de 2022) y por la apreciación del UYU frente al CLP. El margen bruto también ha aumentado en 207 bps, debido a la baja actividad promocional debido a los niveles de inventario ajustados. Los gastos de venta, generales y administrativos / ventas también han mostrado una ligera mejora de 139 pb. Finalmente, Perú también registró un desempeño sólido con un crecimiento de ingresos de 47.6% (+ 17% en moneda local) y una expansión de 440 pb a nivel de Margen bruto. Nuestra toma. A diferencia de otros minoristas, la compañía ha sido efectiva en mantener una actividad promocional baja y un inventario ajustado, lo que explica las expansiones del margen bruto en todos los ámbitos. Por otro lado, las nuevas marcas han permitido a Forus ganar escala en su división internacional, diluyendo costes fijos. La compañía parece estar bien preparada para navegar un 2S22 desafiante. Además de eso, el balance es sólido y la generación de flujo de efectivo sigue siendo sólida, lo que favorece la distribución de dividendos. Los niveles de liquidez siguen siendo bajos y eso puede evitar que las acciones tengan un rendimiento superior relativo en el sector.