Señor Director:

Durante 1998 hubo tres ataques especulativos contra el peso que fueron particularmente traumáticos. Un año después, Chile sufrió una pequeña recesión.

Entonces yo era coordinador de Política Macro del Ministerio de Hacienda. El problema era la reticencia del Banco Central a aceptar que el peso se devaluara producto de la caída en el precio del cobre, al alza de tasas de interés internacionales y la reasignación de portafolio producto de la Crisis Asiática. Tal reticencia fue captada por los mercados, que empezaron a especular contra la imposición de restricciones a la depreciación del peso. La lección fue clara: cuando los determinantes fundamentales del tipo de cambio van en una dirección, cualquier indicio de posible intervención cambiaria es una invitación a la especulación desestabilizadora.

Tres grandes reformas surgieron de este episodio: el superávit estructural, el sistema de metas de inflación de largo plazo y la flotación cambiaria.

En algunas dimensiones, Chile vive hoy un escenario externo similar al de 1998: caída en el precio del cobre, alza de tasas y reasignación de portafolio hacia activos denominados en dólares. A ello hay que agregar el shock inflacionario producto de la pandemia y luego los efectos de la guerra en Ucrania sobre los precios de alimentos y energía.

De las lecciones de 1998, la meta de inflación sigue siendo un ancla importante, mientras que la regla fiscal ha perdido eficacia. En esta coyuntura la más relevante de esas políticas es la flotación cambiaria. Es necesario preservarla.

A diferencia de 1998, hoy el Banco Central parece cómodo con la flotación, pero el mercado interpretó la venta de dólares que hizo la Tesorería como que Hacienda no lo está. Esta aparente pugna entre ambas instituciones estimula la especulación cambiaria y explica parte de la depreciación de las últimas semanas.

Hacienda tiene derecho a hacer ver sus puntos de vista, pero ello debe ocurrir en el seno del Consejo del Banco Central, donde el ministro de Hacienda tiene derecho de voz, y el Banco, la obligación de atender “la orientación general de la política” del gobierno.

Las presiones por la prensa, aun del tipo “que el Banco explique su posición”, solo alientan la especulación. Intervenir hoy es quemar dólares inútilmente. Estos pueden ser necesarios más adelante, dado que el proceso de ajuste de los balances de los grandes bancos centrales del mundo recién comienza.

Guillermo Larraín
Facultad de Economía y Negocios, Universidad de Chile